来源：大白话时事
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起因是有一张网络截图显示，有名为“汤总”的投资者，参与的中证500指数雪球产品，因为到期价比购买时低25%以上，因为该合约保证金为25%，也就是4倍杠杆，所以“汤总”200万本金和票息直接归零。然后有人就把这轮A股下跌的原因，归咎于这类雪球产品爆仓。“雪球”产品，属于场外期权模型中的一种，可以简单理解为一种“卖出看跌期权”的产品。“买入看跌期权”是做空指数，“卖出看跌期权”就是做多指数。比方说，你认为某指数一个月内会跌10%，就买入看跌10%的期权合约。如果一个月内该指数真跌超过10%，你就可以获得几十倍的收益。但是如果该指数一个月内没跌超过10%，比如只跌9%，那么你买入该合约的钱，就会全部归零打水漂。如果你买入的是一个月后看跌5%的期权合约，如果一个月内该指数跌超过5%，你可能也只能获得几倍收益。同理如果没跌超过5%，你买入该合约的前也会全部归零。如果你只是买看跌2%，那么即使该指数跌超过2%，可能也只能获得翻倍的收益。你买入看跌幅度越大的期权合约，这个杠杆就会越大，相当于买彩票的赔率就越大，能真出现对应跌幅时，你的收益也会越多。就好比买足彩，押对热门队伍，赔率很低，如果去押冷门队伍，赔率很高，一旦爆冷收益也很高。一份期权合约这个概率，主要分两部分，一个是这个看跌或者看涨的幅度，幅度越大概率越低。还有一个就是时间，时间越长概率越大，时间越短概率越小。比如，未来一个月指数跌20%的概率，肯定是比较小的。比如，要是你买一个月内看跌10%的期权合约，那么一个月内跌超过10%，你可以获得几十倍收益。但如果你买两年内看跌10%的期权合约，即使两年内跌超过10%，你可能也只能获得翻倍的收益。期权合约的价格，是会随着时间流逝而减少，这是期权一个主要特色。简单说，在你押对方向的情况下，股市波动越大，时间价值越高，期权价格越高。比方说，你买两年后看跌25%的期权合约，你刚买的时候是1000元/张的价格。一年后，指数如果还跟你买入时差不多，那么该期权的合约价格可能就只剩下500元不到。两年后，这个指数还没跌25%，哪怕跌了24%，该期权合约价格也会归0。比如，有大资金持有大量股票，但又害怕出现极端暴跌行情，这时候他可以拿出现货千分之一的资金，去购买深度看跌期权。假如在他持有看跌期权期间，指数出现暴跌，他持有的看跌期权可能就会暴涨上百倍，刚好可以弥补大资金现货持仓的损失。所以，这就相当于花钱买一份“消费型保险”，来保未来一段时间内防范出现极端暴跌行情。当然，期权的玩法和策略非常多，这种保险策略只是其中之一。比方说，大资金更多的玩法是当卖方，稳定赚取期权的时间价值。比方说，有大资金持有大量股票现货，但又怕两年内股市跌超过25%，于是买了大量两年到期看跌25%的期权。如果两年后股市没跌超过25%，期权买方的钱就会全部归零，而归零的这些钱，就会变成卖方的收益。反之，如果两年后股市跌超过25%，那么期权买方所获得的收益，就是卖方的亏损。对期权买方来说，风险就是买入期权的钱全部归零，但不会亏更多。而对期权卖方来说，风险是无限大，比方说，如果两年后股市跌一半，那么期权买方可以获得上百倍收益，而期权卖方就得承担上百倍的损失。当然，实际操作起来，期权卖方都得提前交保证金，如果亏损超过保证金，那么期权卖方也会被强制平仓。所以，对于期权卖方来说，震荡行情是最好的，股市波动越小，那么期权卖方就能越稳定赚取时间价值，就有看似稳定的收益。但一旦股市出现巨大的波动，比如“卖出看跌期权”，就相当于是做多指数，那么一旦指数出现暴跌行情，期权卖方就会出现动辄几十倍，上百倍的巨大亏损。对于“卖出看跌期权”来说，即使出现牛市，他的收益也不会变得更多，因为他就是赚取“看跌期权买方”的时间价值。比如这次引发关注的雪球产品，是锚定在中证500指数，这种产品的设计就是，如果两年后中证500指数没有跌超过25%，投资者就可以获得15%左右的“稳定”收益。哪怕中证500指数出现牛市，两年后涨上天了，该投资者也仍然是只能获得15%左右的票息收益。但如果两年后中证指数跌超过25%，投资者就会出现对应的亏损。就以新闻里提到这个“汤总”，2022年1月13日买入的雪球产品，当时中证500指数是收盘7097点；两年后到期时，2024年1月13日，中证指数收盘5206点，跌了26.6%，超过了该产品约定的25%幅度。所谓“敲入”，就是把投资者购买该雪球产品的钱，全部以两年前的价格买入中证500指数。也就是以7097点的价格买入，而当前中证指数是5206点，所以该投资者就会瞬间亏26.6%；而雪球产品里，还有“部分保证金雪球”，就是加杠杆的。比如该新闻里的“汤总”，因为他的保证率是25%，也就是4倍杠杆。相当于他用200万的钱，撬动了800万的资金买入中证500指数，亏26.6%，就是亏212.8万元，超过了他的本金200万元，所以他买入该产品的本金和票息就都归0。其实，这个汤总也是比较倒霉，如果今年1月13日，中证指数收盘时，两年跌幅不是26.6%，而是24.9%，只要没触发敲入条件，那么这名“汤总”不但不会把200万亏没，还能拿到对应的票息。但就是多跌了这么一点点，这名“汤总”的200万就打水漂了。也有40%下跌幅度的，也就是两年内股市只要没跌超过40%，就可以拿回本金和票息，但这种对应的票息就会比较低，通常只有8%的年收益率。这就是期权的特点，概率越大，收益越低，概率越小，收益越高。然而，两年前，在A股还处于高位的时候，券商却在大力推广这种高风险的产品。而且更过分的是，雪球产品是场外期权，本身期权就是高杠杆高风险，结果券商将这种高风险产品，包装成“雪球”之后，按照理财产品的宣传去跟客户推广。在两年前这些宣传里，雪球都成了一种有“稳定”收益的理财产品，这是很离谱的。很多购买雪球产品的人，在他们看来，股市要在两年内跌超过25%，概率比较低，只要股市不跌超过25%，就可以稳定获取15%的收益。而两年前，很多理财产品的收益率只剩下4%，这使得这类号称收益率可以达到15%的雪球产品，在高净值人群里，十分热销。而券商往往弱化股市跌超过25%的可能性，把这个产品收益说得稳稳的，缺乏让投资者认清风险。所以，无论如何都不能把雪球产品这种实际是高风险期权产品，宣传成理财产品。雪球产品就跟期权一样，本质属于一种高风险品种，只是工具，没有好坏之分，关键是看人们怎么运用。比如，有大资金买期权，只是为了给现货持仓当保险，而很多人买期权只是单纯当彩票去投机赌博。但把雪球产品当理财产品去宣传，缺乏风险提醒，那么自然就容易出问题。很多买雪球产品的人，可能都不知道这是一种期权产品，也不知道买雪球产品，就相当于做多A股指数，不清楚这款产品背后的运作逻辑，这就相当于是小绵羊进入到狼堆里，自然是任人宰割。当时舆论到处鼓吹牛市的声音，让人们缺乏风险意识，券商在股市高位去大力推雪球产品，用心不良。这就跟3年前，在沪深300都冲出历史新高的时候，舆论还在疯狂宣传那些抱团基金，搞所谓明星经理，让很多不知道风险为何物的新基民，疯狂追涨基金。上面介绍过，雪球产品能提供15%这么高的年收益率，这个收益来源于庞大的期权买方市场。很多大资金持有大量股票现货，但属于长期持有，不想减持，但在股市高位时，又怕未来两年股市出现大幅度下跌，这时候这些大资金就会买一些深度看跌期权。如果未来两年股市没跌那么多，这些钱就会成为卖方的收益。如果未来两年股市大幅下跌，大资金就可以用期权上的收益，来弥补现货的亏损。而卖方就会因此亏损。但在股市高位的时候，这些做市券商也不太想当期权卖方，因为他们也很清楚在股市高位去继续“做多”股市，风险很大。所以，这些做市券商就把这些“卖出看跌期权”，包装成雪球产品，作为场外期权，退推销给缺乏风险意识的投资者。而且比较讽刺的是，两年股市高位时，券商大力去推雪球产品，让投资者做多指数，给股市接盘。现在股市连续两年大幅下跌，已经跌到谷底了，券商反而都不去推雪球产品了。而且因为股市下跌，雪球产品的投资门槛，也从100万，被上调为1000万元。这充分说明一件事情，在风险高的时候，券商才会拼命跟你推销。当机会出现时，他们反而就不给你推销了，因为当前这个位置券商就可以自己去“卖出看跌期权”，可以自行承担风险。比如中证500指数过去两年已经跌了30%，那么未来两年再跌30%的概率就会非常低，于是券商就可以大量“卖出看跌期权”，稳稳换取时间收益。但反倒是这样风险比较低的机会，券商就不去跟客户大力度推销了。另外，关于很多人关心的，雪球产品是不是导致股市下跌的原因。这个影响自然会有一些，但如果要把股市下跌的原因，完全归咎于雪球产品，就有点夸大其实。很多进行这种“恐吓”的人，动不动就说有2000亿雪球产品，濒临爆仓。但其实，并不是说股市跌到某个点位，就会有2000亿雪球产品集中爆仓。因为2000亿显示雪球产品的总规模，这么多雪球产品也不是两年前在同一时间，同一点位集中买入的。信达金工团队近期测算，此轮跌幅造成约70亿的中证500雪球和50亿的中证1000雪球发生敲入。目前挂钩中证500与中证1000的雪球产品集中敲入区间分别在4800和5200点以下，在该区间内，平均每100点跌幅导致100亿左右中证500雪球和130亿中证1000雪球产品敲入。另外，集中敲入，是指投资者按照两年前价格买入对应价格指数，而是否卖出的决定权，是在券商手里。所以，虽然雪球产品这样集中敲入，是会给股市增加一些抛压，但也并非股市下跌的主要原因。其实相比现在所谓的“雪球危机”，2018年的“股权质押危机”才是真的凶狠。2015年大牛市期间，很多上市公司的股东，在股市高位去质押股权融资。然后到了2018年，由于股市连续下跌，一度都跌破2500点了，导致大量上市公司的质押股权面临“强平线”。截至2018年10月19日，A股上市公司大股东疑似触及平仓线的市值约2.98万亿元。也就是说，当时A股如果再多跌一些，可能会面临上万亿元的集中爆仓抛压，那才叫真正的系统性危机风险，上万亿集中抛压，会瞬间榨干A股流动性，导致流动性危机出现。类似于2015年股灾期间，A股是连续3天千股跌停，那才叫绝望。
而当前雪球产品总规模2000亿，每跌2%大约200亿的抛压，根本不会导致所谓系统性危机，顶多只是加速一下股市下跌。比如“汤总”这样的，只要过去一个月，股市少跌个2%，他这200万可能就不会亏没了。但有一些大资金，就是想要吞掉他们这些雪球产品背后的带血筹码，故意要把股市砸下来，砸穿这些雪球产品集中敲入价格，引发这些雪球产品集中敲入，被迫平仓，就会有大量带血筹码被动割肉，那么这些大资金，自然就可以反手把这些便宜筹码给照单全收。倒不是说股市跌26%，是因为大资金就为了吃这么点雪球产品。但假如股市因为其他原因已经在过去两年跌了24%，那么大资金才会盯上这些雪球产品，因为只要再多砸2%，就可以吃掉更多的便宜筹码。当前，挂钩中证500的雪球距离集中敲入还有8%空间，挂钩中证1000的雪球的集中敲入尚有7.3%的空间。要是中证500再跌8%，这2000亿雪球产品对应的带血筹码，就会被大资金吃干抹净。我们大多数散户，碰到这种极端阴跌的行情，大都选择装死躺平。但一些加杠杆的人，比如融资盘，股指期货期权，比如雪球产品，他们往往会因为股市大幅下跌而被动平仓，而这种被动平仓，自然会有被动抛压，这其实就是那些砸盘资金想要的。大家记住一点，所有砸盘的资金，他们把股市砸下来，最主要目的就是用更便宜的价格把筹码买回来。所以逼空或者逼多，都是常见杀爆对手盘的方法，在杠杆市场里比较常见。所以，我是一直奉劝大家，千万别去碰这类高杠杆产品。如果缺乏风险意识，就很容易成为这些豺狼虎豹的猎物，成为待宰的羔羊。
