“居间协商借款”或涉“虚增收入”，红星美羚坎坷上市路

在新三板混迹多年后，红星美羚计划转战创业板，以求募集资金提升经营能力，在竞争焦灼的奶粉市场中有着一席之地。

可惜事与愿违，近日，红星美羚上会被否，与上市失之交臂，一笔“居间协商借款”成为上市的绊脚石。

上市遇阻，羊奶粉市场也暗藏危机，红星美羚还能迎接属于自己的曙光么？

千里之堤毁于蚁穴

数年准备，功亏一篑。

上市委员会审议认为，经现场检查发现，2018年12月，红星美羚管理层协调供应商向经销商提供1400万元借款，并使用财务人员个人账户作为中转，经销商将该借款用于采购红星美羚产品。红星美羚未能对该事项进行充分准确披露并说明其合理性，相关内部控制制度未得到有效执行，不符合相关规定。深交所决定申请予以终止审核。

据了解，在红星美羚首次披露招股书后不久，深交所进行的第一轮审核问询就锁定该笔款项。

彼时，深交所要求红星美羚补充披露该笔款项合理性、是否符合正常商业逻辑、对红星美羚经营业绩影响等。

红星美羚解释称，2018年下半年，因为社会资金环境越来越紧张，管理层开始讨论“赊销”与“现销”的互相统筹、把握。在这期间，经销商殷书义作为公司董事殷书斌的弟弟，从其兄处获悉了这一情况，便想要抓住机会获取大额度的赊销，赚取更大的经济利益，考虑到自己一个人势单力孤，便联系熟悉的本地经销商以及外地有一定经销规模的经销商，组团向红星美羚以进货规模大为由要求赊销政策。

2018年底，红星美羚管理层在该等人一再请求下，通过进行居间协调的方式为其从上游生鲜乳供应商处获得了总计1400万元资金支持，变相达成了上述经销商赊销的目的。

红星美羚强调，殷书义等人收到款项之后以现销方式向红星美羚采购羊奶粉，红星美羚同步发货，出库单、物流单、签收单等资料符合2018年收入确认标准。因此，原本赊销可以解决问题而由于较为谨慎从而变为现销的行为，即本质上是“赊销变现销”，红星美羚不存在主观故意采用该行为粉饰报表的情况。

“虽然上下游之间是资金流动的关联，但是这样从上游借钱给下游，再逐渐回到上游，或许各方没有什么损失，但在中间的公司账面上虚增了业绩。”香颂资本执行董事沈萌告诉记者。

审核机构对红星美羚的解释仍存疑虑，在接下来两年内的多轮问询中，均要求红星美羚对该款项进行说明。

直至红星美羚上市因该问题被否，红星美羚证券部向蓝鲸产经记者提供的一份关于上市历程的公开信中，怒怼审核机构。

红星美羚在公开信中指出：“三年来，审核机构不否不决，一个问题问三年，三年问一个问题。没想到涉农企业上市竟然比唐僧取经还难，所涉2018年上下游借款问题，是厦门局现场检查认为的不正常，给出的结果红星美羚是不认可的，公司去厦门局讨过说法，认为他们给出的结论不是事实真相，厦门局给的说法是在问询过程中去做解释说明。”

“审核机构提出的1400万元款项是存在问题的，其中或涉及红星美羚虚增收入、预增利润的情形，这样的做法会使报表好看，并且出纳也要承担相关责任。”有不愿具名从事财务审计工作的人士向记者表示，“在事件发生的近几年时间里，会对红星美羚的上市形成阻碍。”

沈萌则表示，若红星美羚把问题解决，仍满足上市要求，依然可以上市，但如果剔除这些问题后不能满足，说明业绩基础不够稳定，直到业绩过硬之后再进行上市。

深交所指出，红星美羚如不服终止上市审核决定，可在收到决定后五个工作日内，向深交所申请复审。

记者向该公司询问接下来的上市计划，截至发稿前未收到回应。

存量竞争下的压力

“红星美羚上市是因为企业资金短缺，这个情况已经持续了四五年时间。”乳业专家宋亮告诉记者，“上市就是为融资解困，但具体能否解困还是未知数，因为近两年该公司市场在不断萎缩，加上生产运营成本高涨，其整体经营情况并不好。”

数据显示，红星美羚2019年至2021年营业收入分别为3.42亿元、3.63亿元、3.78亿元，净利润分别为4488.77万元、5509.15万元、5308.02万元。

2021年，红星美羚营业收入虽较上年同期增长4.08%，但受疫情持续影响下居民购买力的下降等因素影响，2021年净利润及扣非后净利润分别同比下降3.65%和11.82%。

此外，红星美羚2021年综合毛利率明显下降，2019年至2021年综合毛利率分别为38.24%、40.48%、34.67%。

“2019年至2020年，由于生鲜乳采购价格的持续下降传导至成本端，红星美羚毛利率上升。”红星美羚在招股书中解释称，“2021年毛利率下降的主要原因系当期收入结构变化（如高毛利率的婴配粉收入占比下降、低毛利率的大包粉上升），以及部分婴幼儿配方乳粉产品价格降低等原因综合导致主营业务毛利率较2020年度下滑。”

2020年8月，红星美羚曾试图通过主动降价刺激销量，该公司决定将富羊羊婴幼儿配方羊奶粉零售价从原328元/800g调整为188元/800g。

该公司证券部工作人员向记者解释称，“2020年受疫情影响，经过市场调研，部分消费者消费压力加大，公司以让消费者受益为目的，同时也进一步推动羊奶市场扩容，在保证持续增长和合理盈利的基础上，决定对富羊羊进行价格调整。”

可是在2021年，红星美羚婴幼儿配方奶粉量价齐降，销量同比下降2.13%，单价同比减少0.26%。

“降价是因为此前定价太高，出货能力较小，现在计划通过低价策略带动销量增长，但如此调价无法保障渠道商利润，且大幅下调价格会让消费者对品牌认知和产品质量产生怀疑。”宋亮指出，“下调价格并不一定会对动销有很大影响，调价后若渠道商利润减少，将会对地推产生影响，所以，单纯依靠低价策略无法支撑产品动销。红星美羚应确定一个适当的价格，给渠道相应的利润，守住重要市场，并进行专业的地推，及品牌教育，如此才会对业绩和品牌有所帮助。”

某券商机构分析师向记者直言：“红星美羚的上市和市场发展会比较难。羊奶粉市场规模较小，需要大企业的推动和教育，红星美羚当前体量较小，不具备大规模教育消费者的实力；且羊奶粉市场有像澳优旗下佳贝艾特那样较为强势的品牌，红星美羚并不具备较强竞争力。”

当前奶粉市场竞争水深火热，羊奶粉这一细分领域成为奶粉企业的出路之一。外资奶粉企业更是在今年开始计划在国内深耕羊奶粉，比如达能、菲仕兰等。

有乳制品从业人士向记者直言，外资羊奶粉给国内的羊乳粉企业带来了一定的压力，以诺优能为代表的羊奶粉品牌市场占有率及品牌知名度均明显高于国内羊乳粉品牌。

在宋亮看来，羊奶粉乃至整个奶粉市场市场集中度提升，大品牌对小品牌的蚕食现象普遍，此次红星美羚过会被否体现出内控不足等现象，也给渠道商造成了信心上的压力。