牧原股份百亿可转债扩产 猪价下行饲料价涨或遭双杀

牧原股份（002714.SZ）拟发行可转债募资100亿元投建生猪养殖等项目，在两年的建设周期后，或遭遇全行业扩产导致猪价下行+玉米等饲料原料涨价带来成本上行的“双杀”局面。业内人士还强调，上市公司规模养殖会摊薄成本，但成本回落幅度有限，并不能充分抵消“双杀”局面带来的经营压力。

9月13日晚，牧原股份披露公开发行可转债预案，拟募资总额不超过100亿元，其中51亿元用于23个生猪养殖项目，19亿元用于4个生猪屠宰项目，30亿偿还银行贷款及补充流动资金。

营收净利大幅增长

非洲猪瘟造成的生猪销售价格持续大幅上涨，以及公司生猪养殖规模持续增加，带动了牧原股份从去年以来营收和净利润快速大幅增长。

牧原股份财报显示，2017年度、2018年度、2019年度公司营业收入分别为100.42亿元、133.88亿元、202.21亿元，对应净利润23.66亿元、5.28亿元、63.36亿元。

除2018年，非洲猪瘟造成行情短暂低迷，影响公司净利润同比大幅下降外，2019年价格的火爆让牧原股份轻松实现了营收和净利的翻倍增长。

今年上半年，牧原股份实现营业收入210.33亿元，净利润高达117.58亿元，已经完美超过去年全年。

今年7-8月份，牧原股份当月生猪出栏量再创新高，分别为181.6万头和163.4万头，月销售收入60.03亿元和59.12亿元，生猪均价35.23元/公斤和34.47元/公斤。

去年8月份，牧原股份出栏数仅为71.1万头，销售收入13.67亿元，生猪均价20.27元/公斤。

图片来源：公司公告

此轮超强猪周期带动生猪养殖企业业绩飞速增长，也造就了一批市值超千亿的上市公司。

“三季度大部分养殖企业出栏将迎来快速增长，”长江证券农业分析师余昌指出，生猪养殖企业的业绩预计还将继续保持大幅增长，板块业绩比较优势明显。

牧原股份方面表示，百亿可转债项目建成投产后，将进一步扩大公司生猪养殖和屠宰的生产规模，提高公司的持续盈利能力和核心竞争力，巩固和提升公司在市场的领先地位。

余昌也认为，牧原股份此次项目全部达产后，新增的生猪养殖产能677万头，屠宰产能1300万头，主要分布于公司主产区河南和东北，与公司养殖业务形成配套。同时，负债结构优化后，有利于公司及时抓住产业升级转型和发展的机遇。

截至6月30日，牧原股份能繁母猪存栏191万头，已达产产能约3500万头，余昌表示，预计公司年底产能有望增长至4000万-5000万头。且随着新式猪场投产，未来公司出栏规模有望实现大幅增长，预计公司2020-2022年出栏量分别为2000/3500/5500万头。

2017年，非洲猪瘟前，牧原股份累计出栏生猪723.7万头，销售收入仅99.66亿元；到2019年，全年累计出栏增长到1025.03万头，销售收入196.61亿元；今年前8月，累计出栏1023.1万头，销售收入326.35亿元。

另据长江证券分析师余昌透露，牧原股份上半年完全成本14元/公斤，预计后期有望降至12元/公斤以下。

再结合生猪销量及价格月度数据，若高猪价能持续，牧原股份此次百亿元扩产项目，经过2年建设周期完全投产后，仍能收获高额利润，则按照5500万头出栏量，2022年牧原股份的营业收入和净利润都将是2019年的5倍以上。

猪价调头、周期已见顶

然而，这种预测可能注定是理想情况。现实开始发生改变：随着生猪产能的快速回补，各类数据好转，猪价已经开始回落，见顶迹象明显。

东方证券分析师张斌梅的统计显示，8月份，上市猪企生猪价格有所回调，牧原股份、正邦科技（002157.SZ）、温氏股份（300498.SZ）、新希望（000876.SZ）、天邦股份（002124.SZ）、大北农（002385.SZ）、金新农（002548.SZ）商品肥猪销售均价分别为34.47、36.30、37.01、35.21、34.48、36.40、32.82元/公斤，环比分别下跌2.16%、0.87%、1.10%、3.11%、3.28%、0.49%、10.86%；仅天康生物（002100.SZ）实现环比增长1.55%，销售均价32.68元/公斤。

同时，在养殖高盈利刺激下，养殖集团和规模养殖户补栏积极性大幅提升，全国生猪产能稳步恢复。根据农业农村部数据，全国能繁母猪存栏已于2019年10月实现首次环比转正，2020年6月实现同比正增长，7月份同比增长20.3%。7月份全国生猪存栏环比增长4.8%，连续6个月增长，同比增长13.1%，是自2018年4月份以来生猪存栏首次实现同比增长。

“我们判断猪价至明年上半年仍较高水平运行”。张斌梅认为，当前猪周期顶部已现，虽然缺口仍存。

华西证券农业首席分析师周莎也指出，在持续超高盈利刺激下，生猪产能必将快速上升，“周期向下趋势已经确立并将至少持续到2022年”。

不过长江证券分析师陈佳持有不同观点。他认为，大型养殖企业虽然扩张速度较快，但目前占行业产能集中度仍然较低（2019年前20大仅为11%），且非洲猪瘟疫情使得散户产能仍在持续清退，此轮周期行业产能较难像往年一样快速回升。

“我们认为，生猪养殖行业产能虽然有所恢复，但仍处于短缺状态。”陈佳强调，“我们测算今年行业缺口在2.38亿头，2021年短缺1.34亿头”，因此，在产能持续短缺的背景下只要需求层面不发生较大变化，生猪价格在较长时间内维持高位是大概率事件。

生猪产能或加速恢复

不过，有利于生猪产能快速恢复的因素正在增加。

9月4日下午，长沙·中国隆平种业硅谷畜禽产业产学研项目成果转化会传来信息，来自湖南农业大学文利新教授团队的原创成果“非洲猪瘟感染特异性阻断剂（生安TA）”产业化项目，正式落户隆平种业硅谷。

该项目标志着我国非瘟疫情防控取得了突破性进展，其主要原理是通过口服给黏膜表面贴上非特异性或特异性防护膜，阻断或干扰病毒与黏膜表面受体结合，是高效防控病毒性疫病的有效手段。

目前，成果已开展了中试田间试验，在全国近百个猪场，数万头母猪和20多万头育肥猪中实施了稳产、复产、精准清除、迅速扑灭疫情方面的应用，效果良好。项目实施后，有望服务5000万头生猪的非洲猪瘟控制，产值达30亿。

华西证券农业首席分析师周莎14日向时代财经记者透露，“非洲猪瘟阻断剂预计会在2021年大规模推广”。可以预见的是，在非洲猪瘟阻断剂以及后续可能商业化的非瘟疫苗的支撑下，生猪产能恢复进程将进一步加快，这将增大猪价下行压力，加速猪价下行过程。

对于非洲猪瘟阻断剂的效果及对养猪企业的影响，牧原股份董秘办人士14日，对时代财经记者表示，“没有留意到上述信息”。

饲料成本上行不可避免

另一方面，生猪存栏增长带动玉米、豆粕等饲用原料需求增长，同时受疫情和气候等因素影响，玉米、大豆存在较强减产预期，玉米、豆粕期货价格开始走强，供求推动饲用原料价格的上涨将推升养殖成本。

从供给端来看，财信证券分析师杨甫指出，经过3年去库存后，国内玉米期末库存明显减少。

据Wind数据显示，预计2020年我国玉米的期末库存为95394千吨，玉米库销比（年末库存/消费量）为31.47%，处于历史低位水平。

此外，8月下旬以来，草地贪夜蛾入侵辽宁省，台风“巴威”、“美莎克”、“海神”登陆东北，造成东北地区的玉米产量损失和品质下降。

受此影响，玉米期货价格近期持续走高，大连玉米主力2101合约期价上周五突破2443元/吨，14日收于2419元/吨。这距离2012年8月16日该合约创下的高点2440元/吨已有8年多时间。而疫情引发的全球粮食危机预期短期内难以消除。

需求方面，华西证券周莎认为，在持续高盈利刺激下，目前养殖户和大型养殖集团正在想尽一切办法去补栏。可以预料到的是，伴随本轮史无前例超强猪周期的产能扩张速度和幅度将是惊人的，由此带来的饲用玉米和豆粕的需求增长将超出所有人的预期。

周莎判断，饲用原料的需求增长将至少持续到2022年，其增长幅度只取决于生猪存栏量的上升幅度，而与猪价或养殖盈利无关。这意味着其需求增长将异常刚性，养殖盈利的下滑甚至亏损非但不会抑制对玉米、豆粕等饲料原料的需求，相反的，恰恰因为生猪供给过剩而导致饲用原料需求激增，进而推涨粮食价格。

逃不过的“双杀”

而养殖成本趋势性上行并不会支撑猪价维持高位，这意味着，在未来2-3年的漫长下行周期中，生猪养殖企业将遭遇“猪价下跌&成本上涨”的双重压制。

值得注意的时，未来的2-3年也正是牧原股份此次百亿可转债扩产项目，逐步释放产能的过程。

尽管前述牧原股份董秘办人士称，“我们的饲料都是自己生产的，饲料价格的上涨对公司没有影响”，但玉米、豆粕这些饲料原材料成本的上涨却避免不了。

此外，上市公司规模养殖虽然有利于成本下降，但“成本回落的幅度有限，并不能充分抵消‘双杀’局面带来的经营压力”。

不过，由于生猪生产是需要时间的，即便生猪产能恢复速度较快，但从紧缺到过剩还需要一定时间，短期内，牧原股份等上市猪企仍将享受高盈利。

周莎向时代财经记者强调，但放长到2年乃至更长的周期，“猪价下跌&成本上涨”的持续演绎，将在一定程度上会对牧原股份的100亿扩产项目造成冲击，而部分养猪股的“双杀”甚至会异常惨烈。